药品板块企稳回升,终端有望放量。2018年药品板块实现增长稳定,同比增速为2.98%。公司药品的毛利率为55~60%,其中普药毛利率较低,核心品种云南白药系列拥有较高毛利率。随着两票制的推行,公司对各产品线的推广模式进行了重新梳理,2017年普药品种占比下降,2018年普药呈现恢复增长。提价有望带动终端销量增长。为照顾下游药店销售积极性,2018年公司对核心产品进行了提价,将利润让渡给下游零售药店。我们预计,随着下游药店的销售动力增强,公司药品板块有望实现更快发展。
   
健康产品板块稳定增长,加速产品升级换代。2018年健康产品板块保持稳定增长,同比增速为4.54%。公司健康产品的毛利率约在75%上下。随着公司陆续推出儿童牙膏、双效抗敏牙膏等新品,高毛利率的新品有望带动健康产品毛利率继续提升。我们预计,公司在口腔、洗护、美肤等领域新细分的产品不断丰富,健康业务板块将实现营业收入及毛利率双双提升的态势。
   
中药资源板块继续发力,中药资源高速增长。中药资源事业部营业收入较17年同比增长20.03%,主要来源于种植业销售收入大幅增长484.8%,由于药材运营围绕重点经营品种,建基地、建产地加工、建追溯,探索“基地+白药+采购方”合作共建产地加工厂模式,实现对资源的掌控,逐步构建起砂仁、茯苓、灯盏细辛等重点品种群。同时,对核心豹七系列产品包装升级、豹七三七全系物料延展以及全新4P全案制定,进一步强化豹七品牌在三七中高端市场的占位。我们预计,中药资源板块2019年有望继续快速发展。
   
“新白药、大健康”作为公司战略,为潜在需求布局:公司实施“新白药、大健康”的多元化发展战略,已经取得巨大成功。2011-2017年间,公司通过大健康方向转型,初步形成药品、健康、原生药材、商业物流四大主体业务,在此领域年收入超40亿,其中牙膏业务在报告期内保持快速增长,市场占有率达到全国第二位。同时公司推出日子卫生巾,养元青洗护系列,采之汲美肤系列,在相关领域市场规模之和超过1500亿,我们预计,公司将继续巩固市场品牌影响力,扩大新白药、大健康布局,继续牙膏领域的成功。
   
盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司有望恢复增长,预计19-21年营业收入分别实现296.54亿、334.21亿和384.88亿元,同比增长11.0%、12.7%、15.2%;19-21年归母净利润实现37.71亿、42.12亿、49.20亿元,同比增长14.0%、11.7%、16.8%。根据公司DCF估值法预测,我们认为公司合理估值价格为99.36元。考虑到公司业绩表现平稳,首次覆盖给予“推荐”评级。
   
风险提示:药品监管趋严、市场竞争日趋激烈、运营成本持续上涨、资金周转压力加大、产品质量安全责任重大等风险。